AI 시장에 대한 세가지 시나리오

최근 뉴욕타임즈에서는 AI를 위한 막대한 인프라 투자를 위한 부채 자금 조달의 문제점에 대한 기사를 다뤘습니다.

지난 3개월 동안 AI 프론티어로 불리는 대표기업, 특히 매그니피센트7 (2023년 이후, AI 등의 빅테크 기업으로 S&P 500 상위 7개의 기업을 통칭, 애플, MS, 아마존, 엔비디아 ,테슬라, 메타, 알파벳을 의미)를 중심으로 1천억 달러가 넘는 투자가 이뤄졌습니다. 데이터센터 구축을 하면서 센터를 담보로 채권 발행이나 특수 목적회사(SV)를 설립하는 방식을 이용하기도 하고, 상호 투자를 통해서 시장에서 자금을 조달해 왔는데요. 모건스탠리에서는 민간 금융기관들이 추가적인 인프라 투자 수요에 대응하기 위해서 8천억 달러 이상을 조달해야 할 것으로 전망하기도 합니다.

버지니아주에 위치한 데이터센터, 인프라 투자 확대는 AI실패시에는 부메랑이 될 수 있어요. 사진 : AP

이런 막대한 투자에 대한 지속적인 경고가 나오는데는 이유가 있습니다. 현재 소비자 중의 약 3%만이 AI서비스에 대한 비용을 지불할 의향이 있습니다. 실제 ChatGPT의 유료사용자 비율이 전세계 2위인 우리 대한민국에서도 Gemini나 Perplexity Pro 등의 유료 결제를 편법적으로 할 수 있는 여러 방법이 공유되지만, 인증 우회나 대학생인 것처럼 결제가 실패하는 경우 다시 유료결제를 하지는 않죠. 이는 있으면 편리할 수는 있겠지만, 유료로 비싼 요금을 지불하며 사용할 정도의 필요성은 느끼지 못하는 사용자가 많다는 것을 보여주죠.

또한 이런 늘어나는 부채가 IT 기업 전반의 위험요소이면서, 금융시장까지 불안정하게 만드는 요소라고 전문가들은 지적합니다. 특히, 영국은행(Bang of England)는 이 문제가 빠르게 악화될 수 있고, 불안정한 요소가 많다고 강조하고 있죠. 앞에서 언급한 것처럼 오라클과 구글, MS는 OpenAI에 투자하고, OpenAI는 GPU를 구매하면서 전력 수요에 대한 투자도 진행합니다. 그리고, 엔비디아는 다시 OpenAI에 투자하는 상호 투자로 매그니피센트7의 투자들은 서로 얽혀있는데다 금액은 점차 천문학적인 액수로 커지고 있죠.

이런 투자를 위해서는 대외 금융권에서 이 시장으로 지속적인 투자가 이뤄져야 하는데, 만약 AI 투자가 경색되는 국면이 발생하거나, 수익으로 자본비용을 충당하지 못하는 경우가 시장의 우려를 낳는 경우에는 이런 구조의 리스크가 시장 전반으로 퍼질 수 있다는 것이 영국은행의 경고입니다.

물론, 시장의 이런 지속적인 경고는 바로 당장의 붕괴 위험을 알리는 것은 아닙니다. 실제 매그니피센트7은 막대한 현금을 보유하고 있으며, 높은 이익률과 최상위의 투자등급을 보유하고 있기 때문이죠. 오히려, 지금이 더 높은 퀀텀 점프를 준비하고 있는 시기로서 '우량 신용등급 + 더 높은 금리'로 이 기업들의 채권을 매수할 기회라는 분석도 존재합니다. 그렇지만, AI CAPEX(Capital Expenditure, 기업이 이윤 창출을 위해 고정 자산을 구매하는데 사용하는 지출)가 너무 가파르게 상승하고 있고, 기업의 마진과 순현금 보유가 지속적으로 감소하면 결국 배당이 줄고, 자사주 매입도 하지 않으면 주주들의 불만이 쌓이다가 신용등급이 하향된다거나 하는 일이 발생하면 악순환이 시작될 수도 있어요. 더구나, AI 인프라 투자에서 투자회사로 우회하거나, 상호 투자, 리스 형태의 부채가 쌓여있는 경우에는 재무제표 상에서는 그 부실이 드러나기 어렵고, 문제가 터지면 한 번에 도미노처럼 큰 쇼크를 발생시키는 것이 일반적입니다.

S&P 500 수익률의 75%, 이익 성장률의 80%, 자본 지출 성장률의 90%를 AI 주식이 차지했는데, AI 관련주가 폭락한다면 어떤 일이 벌어질 것 같으신가요? 물론, 그렇다고 해도 현재 재무제표는 탄탄하고, 수익을 내는 속도만 문제일 수도 있습니다.

인프라 투자 규모의 확대는 미국 기술주 평가를 사상 최고치의 닷컴 버블 수준을 기록했습니다. 사진 : BoE

그렇다면, 향후 2026년 이후의 AI 시장에 대해 3가지 시나리오 정도를 정리해 볼까요?

첫번째로는 AI 플라이휠(Flywheel)의 성공 - 낙관적 시나리오의 경우에요.

엔비디아의 젠슨 황은 최근 인터뷰에서 CAPEX의 증가는 위험한 도박이라기보다, 자기 강화를 위한 AI의 혁신 사이클, 더 큰 도약을 위한 조정 단계로 AI인프라 투자가 서비스 확산으로 이어지고, 수익과 생산성이 높아지면 추가 투자가 이뤄지는 사이클이 완성되는 단계라고 강조했었죠. 이런 선순환이 제대로 정착된다면, 초기 과도한 투자가 안정화 되면서 전체 AI 시장이 성장하는 큰 그림으로 부채 부담도 사라지겠죠.

두번째 시나리오는 '부분적인 성공 + 성공적인 실패' - 현실적인 시나리오입니다.

실은 이게 가장 적합하고 현실적인 가정으로, MS와 구글, 아마존과 같은 기업들이 AI로 성공하고, 나머지 기업들이 수익성 확보에 실패하고 부채와 투자를 견디지 못해 구조조정과 매각, 파산으로 이어지는 시나리오입니다. 즉, 초기에는 부채 상환 문제부터 파산의 사건들로 시장이 혼란스럽겠지만, M&A 등을 통한 시장 재편으로 안정적인 구조 개편이 자연스럽게 일어나겠죠. 그렇지만, AI 시장이 만약 산업 분야별로 활용 분야가 세분화되고, 시장이 나눠진다면 이 시나리오도 매우 안정적으로 동작하겠지만, 만약 통합된 형태의 LLM이 중심에서 AI 시장을 선도하게 된다면, 이 시나리오도 조금은 위험합니다. 왜냐하면 AI라는 시장은 승자독식 1등이 모든 것을 가져갈 가능성이 높기 때문이죠.

세번째 시나리오는 '완벽한 살패' - 비관적인 시나리오에요.

AI에 대한 기대가 현재 과도하게 높고, 저금리 환경에서 부채와 자산 가격이 폭증하다가 갑자기 금리가 급등한다거나, AI 수익성에 시장이 아주 강한 실망('이거 생각보다 돈이 안되잖아')을 나타내고, 각국 정부에서 AI 규제를 대폭 강화하면 수익 전망이 떨어지면서 밸류에이션이 급락하면서 시장에 쇼크를 가져올 수 있습니다. 이는 빅테크 주가 하락과 금융시장의 변동성을 건드리면서 큰 폭탄이 터진 것 같은 효과를 내겠지만, 2008년 글로벌 금융위기나 서브프라임 모기지 사태와 같은 충격이라기 보다는 닷컴버블이 무너질 때와 같은 현상으로 귀결될 가능성이 높죠.

지금까지 AI 향후 시장에 대한 3가지 시나리오를 정리해 봤는데요. 중요한 결정 요인은 딱 2가지 입니다.

1. AI가 정말 쓸만한 물건이고, 돈이 되는가? - 이에 대한 시장의 판단입니다.

1. AI를 이대로 둬도 무방한가, 규제가 강화되어야 하나? - 각국 정부와 시민들의 생각이 달라질 수 있어요.

1. (한가지 더) AI가 폭망해도, 남은 AI 인프라는 활용 가능성이 높은가? - AI가 망해도 후폭풍이 없으려면 그래야만 합니다.

이 두 가지가 AI의 미래를 결정할텐데, 여러분은 어떤 시나리오가 가장 적합하다고 생각하시나요?

자세히 인용하진 않았지만, 아래 링크의 예일 대학 제프리 소넨필드와 스티븐 엔리케스의 포춘지에 게재했던 논평이 너무 공감이 됩니다.

관련 내용 : <https://insights.som.yale.edu/insights/this-is-how-the-ai-bubble-bursts>